去年的“喝酒”行情，今年轉成了“吃藥”行情。今年以來，在其他不少白馬股紛紛回落的時候，醫藥股卻一枝獨秀，不但扛住了大盤的劇烈波動，而且還在不斷創造更大的上漲空間，走出了一波“能漲抗跌”的行情。數據顯示，近3個月來，醫藥行業指數漲幅逾20%，而同期上證指數則下跌約4%。醫藥板塊表現強勢，是否存在長期機會？醫藥板塊該如何投資？

   

     

近日，富二家富國精準醫療基金經理于洋做客“中國基金報”粉絲交流群。于洋管理的多只基金今年以來收益率都已經超過25%。尤其是富國精準醫療，今年以來至5月15日，以32.03%的凈值增長率位居混合基金榜首。根據海通證券4月29日發布的基金業績排行榜顯示，2825只主動混合開放型基金前四個月平均凈值增長率為-2.41%。

在一個多小時的交流中，于洋深入淺出地分析了生物醫藥企業的生存背景，醫藥行業的發展狀況，現存的投資機遇和風險，同時他還分享了自己的投資心得和體會。以下就是此次交流的精華內容，富二整理出來和客官分享。

問：醫藥基金今年以來已經漲了這么多，現在還能買入嗎？如果投資的話用多少倉位，什么策略？

       

于洋：醫藥行業的屬性與很多行業不一樣。很多行業指數漲，個股也會跟著漲，個股屬性是與行業屬性相通。但醫藥行業不一樣，醫藥指數下跌的時候，很多醫藥個股表現反而很好。在現在的行業背景下，我認為個股的機會是依然存在的，現在是一個較好的投資時點。

同時，由于醫藥行業政策利好，公司業績趨勢非常明朗，所以我認為醫藥板塊往牛市演繹的概率也較大。

總體而言，我認為醫藥基金只要不是在出現明顯高估的狀態情況下，對于比較優秀的主動型基金，我認為任何時候都是較好的買點。對醫藥行業的龍頭白馬而言，雖然現在估值較高，但如果未來兩年業績增長可以消化這樣的估值，我不認為會有很大的風險。當然我們也需要關注到一些市值較小，業績支撐不夠的股票漲幅偏大的風險。

問：醫藥基金適合做長期定投嗎？或者說哪一類醫藥基金適合做長期定投？

       

于洋：我認為醫藥基金非常適合做長期定投。由于醫藥行業中細分子行業較多，所以在任何一個市場中都可以找到較好的投資機會。總體而言，醫藥相關基金與指數差異并不大，所以更重要的是找到能夠在醫藥行業里專注投資，獲得持續優異表現的基金。目前醫藥行業估值中樞處在歷史中值偏上的位置，沒有明顯的泡沫，所以我認為其未來幾年的漲幅還是會比較可觀，建議可以做長期投資。

問：（1）細分子行業方面比如醫療保健、仿制藥、創新藥，哪些未來機會更好？（2）上周五醫藥行業大幅下挫，如何看待近期的市場機會？是否會迎來一波調整？（3）市場現存醫藥行業基金55只，但不同產品業績差異也較大，造成差異的原因一般是什么呢？倉位不同、個股不同？該如何在不同的基金中選擇？（被動基金、主動基金不同篩選）

               

于洋：（1）醫療保健、仿制藥、創新藥我覺得未來的機會都會非常好，每一個細分子行業都有它自己的經營周期以及是否能與市場產生共振的情況。不同的階段，不同的公司表現會不太一樣。醫療保健方面，我理解的就是提供醫療服務的公司，其中代表性的部分公司每一年的業績增長都非常穩健，我印象中除了2016年表現一般，其他任何一年都有非常顯著的正收益，所以這個子行業是可以相對穩健增長，每一年波動不會特別大的行業。

仿制藥和創新藥就屬于波動較大的細分領域。由于創新藥的估值較高，所以在市場出現波動的時候，創新藥企業的波動也會加大。從現在的時點來看，未來創新藥企業的爆發性會更好。但由于創新藥涉及標的很多，個股之間差異也較大，所以需要優選個股。仿制藥方面未來兩年處在政策窗口期，有明確的政策鼓勵，所以一些有銷售能力的公司未來幾年的表現都不會太差。

總結而言，創新藥風險較高，但同時收益也較大，仿制藥和醫療服務行業經營波動不會很大，股價波動性不強。

（2）5月11日醫藥板塊的下跌我認為是前期持續上漲累積風險的有效釋放，這種短期回調并非是基本面出現轉折，而是漲幅過快后市場內在的自我糾正。我認為短期來看盡管醫藥板塊有一些個股漲幅較大，但估值并不是很高，與市場相比業績各方面仍然存在預期差，后續還是會有一定空間。

（3）醫藥行業細分領域很多，不同的基金經理也有自己的偏好，看好的方向不是特別一致，所以導致業績表現差異較大。但我們也可以看到今年以來醫藥基金表現其實是趨于一致的，主要還是因為去年以來這個板塊形成龍頭集中的投資風格，另外由于整體性行情向好，個股都有一致性漲幅。

因為行業不會長期處于封口，所以長遠來看，投資者要選擇能夠有業績兌現，長期行業趨勢向好的公司進行投資。選擇基金的話最主要還是選擇優秀的基金管理人。

問：醫藥行業指數目前的估值適合長期定投嗎？為什么？如果適合定投的話選擇哪一只指數會比較好呢？

       

于洋：如果一定要選擇的話，因為我判斷醫藥板塊還是大公司的表現會相對小公司較好，所以我認為可以選擇滬深300醫藥指數。

   

我認為目前的估值是適合做長期投資的，因為目前白馬股的估值不是很貴，并且行業增速在未來5到10年保持10%的增長是沒有問題的，優質的公司可能保持更高比如20%甚至30%以上的增長。所以以此類公司為標的的行業指數收益率也不會太差。

但我更建議大家選擇主動管理型基金，因為畢竟指數表現與行業增速偏離度不會很大，但好的主動管理者能夠做出比較明顯的超額收益。

問：?特朗普向高藥價開戰：將采取史上最徹底行動來降低藥價。對醫藥板塊影響大嗎？

       

于洋：這個問題可以分兩部分看，第一個是關于美國的醫藥市場，因為美國的醫藥市場的藥品分為專利藥和非專利藥，非專利藥在美國是非常便宜的，甚至是比國內還要便宜的多。真正的高價藥就是創新藥，創新藥的定價依據是與公司的研發費用相匹配的。

可以看到創新藥的研發周期和投入費用已經處在歷史高位，其臨床費用大概在15億到20億美金，所以如果相對藥品價格定的較高一些，我認為問題也不大。我認為全球都應該感謝美國的高價藥，因為只有高的藥品價格才能去養大型公司，才能有這樣的投入去做出創新。

特朗普新醫改方案，我認為不只是純粹降低藥價這么簡單的事情，一方面理解我認為是美國作為全球藥品創新的源泉，其他國家很多都是在仿制這些原研藥，所以美國在考慮專利授權等問題。

對于國內醫藥板塊我認為是一種利好。美國醫藥行業之所以領先全球就是因為其對于專利藥的保護，更高的要價支撐起完整的研發體系。國內政策也在推進和鼓勵醫藥行業的創新，而不只是純粹的降低藥價，相關招標和醫保等方面對國內企業的傾斜會更多。

問：醫保板塊確實是一個不錯的板塊，自2月9日以來已經上漲近20%，醫藥板塊否會走消費板塊的老路？目前機會與風險如何權衡？

       

于洋：我認為完全有可能。去年消費漲到后期，一是業績驅動，二是估值驅動。

一方面，很多公司在2017年年底的時候，其估值基本上對應了2019年的業績。反觀醫藥，醫藥行業的業績確定性要比消費更高，我認為如果醫藥行業的風險偏好可以維持的話，不排除到今年年底或者明年年初就能看到很多公司的市值與估值匹配的是2020年業績的可能性。

另一方面，我們可以看到消費行業的持續表現其實已經維持了兩年時間。我認為醫藥行業的縱深和行業趨勢應該不會比消費差，再加上政策的助攻。從基金收益率而言，無論是漲幅還是行業長期表現趨勢，我認為都可以參考過去兩年消費基金的表現。

目前我認為風險不大，機會還很大，需要注意的是行業甜點期已經過去，如果繼續上漲，整體行業趨勢不會改變，但波動性會加大。

問：?1，定投醫藥基金3年整體收益15%，目前是否可以減倉止盈？2，后期醫藥投資方向應該在哪個方向（醫療器械，醫療銷售，傳統醫藥，基因生物）

               

于洋：我認為醫藥行業的表現才剛剛開始，個人認為不需要減倉止盈。

醫藥每一個細分子領域都有機會，只是不同的細分領域和個股選擇會有差異。我個人看好醫藥行業的原因一是在于居民消費能力的提升，藥品滲透率在加強。另一方面，由于政策的支持，部分龍頭企業創新藥的審批和上市速度明顯加快，研發周期明顯縮短。

圍繞這兩條邏輯，我們可以看到傳統中藥受消費升級的影響較大，醫療器械中醫療創新對該行業也有影響，同時我們還需要找到能夠收到多重有利因素疊加，邊際影響更大的細分領域。

問：1. 在弱市中一般有一波喝酒吃藥行情。那你認為這波吃藥行情的原因和以前一樣呢，還是因為社會老領化的到來而帶來的業績反轉，或是其他原因？國內的制藥企業很少有創新藥，從某個角度來說其中的很多企業就是一些化工廠。你覺的這說法有道理嗎？

   

于洋：我個人認為醫藥不屬于防御性板塊，因為其估值較高，反而屬于進攻性板塊。觀察2007年至今醫藥板塊的表現，我認為在任何一個市場中醫藥板塊都是業績驅動型的，在弱市中，大家一般還是會配置銀行等估值較低的行業，而不是醫藥這種高估值行業。

反觀去年的消費和今年的醫藥，內在原因還是由于其存在業績需求，我們可以看到去年的白酒行業龍頭都有非常高的業績增長，今年的醫藥板塊龍頭企業同樣具備業績驅動因素。背后的推動力包括之前提到過的居民消費升級以及創新藥到了爆發的時間窗口等因素。

關于“國內的制藥企業很少有創新藥，從某個角度來說其中的很多企業就是一些化工廠”的說法，我認為有對也有不對。首先，國內確實創新藥較少，全球范圍一年也就是十到十五支并且基本聚焦在美國上市龍頭企業手中，即使像日本的優質公司真正的創新藥企業也是比較少的。

但也不只是化工廠，因為每次創新藥研發大概需要15-20億美金的投入，國內仿制藥的生產壁壘也是極高的，就目前國內推的一致性評價而言，其生產環節的壁壘也極高，很多藥品盡管上市了十余年，但它整個工藝和生產技術仍然沒能達到國際一線同類公司的水平。

其次，藥品從生產角度可能只是一種化合物，但這種化合物是要經歷臨床以及一系列流程來證明其安全性和有效性的，從而獲得批文和市場準入等，所以我認為藥品包含的屬性是非常多的，把國內企業當成化工廠是非常沒有道理的。

我認為對國內所謂的仿制藥企業而言，政策紅利是依然存在的。現在中國的制藥企業大約為5000-6000家，由于其壁壘較高，未來可能也就只能剩下幾百家左右，所以大企業其整個紅利期還是比較長的，仍然存在較大的發展空間。

問：1.對比全球醫藥行業先進水平，中國醫藥行業差距較大，請問如何看待中國醫藥醫療行業未來3-5年的發展？預計何時能夠追上世界先進水平？2.對醫藥的細分行業，如生物制藥、化學制藥、醫藥服務、醫療器械、中藥等，如何看待目前的估值水平和未來的成長性？ 

       

于洋: 國內的醫藥公司確實與國外差距較大，但我們要看到，全球醫藥工業中1000億美金市值以上的一線大公司一共就15-20家，基本都在美國，類似英國和日本等地400-500億美金以上市值的公司大概也就一到兩家。所以雖然國內醫藥行業與美國存在差距，但和除美國之外的的公司其實差距并不大。

之所以會出現這樣的情況是因為美國對醫藥行業的政策紅利，包括對于專利和創新藥的鼓勵，長期以往形成的制度體系。如果國內沒有這樣的政策環境，是很難和全球一線龍頭競爭的。

但是我認為這個行業好的地方就在于可以允許部分公司實現0到1的彎道超車，通過1到2個品種貢獻出一兩千億美金的市值。我認為3到5年時間，應該會有1到2家可以達到1000億美金的市值，可以達到世界最先進的水平。

我覺得很多細分行業都是很有機會的。生物藥中我比較看好疫苗；化學制藥中我看好創新藥和高端仿制藥，醫療服務方面我看好的是連鎖醫療服務；醫療器械方面需要結合公司的創新能力和銷售能力做評判；中藥個股我不是很好看，但我比較看好傳統中藥。

問：中國的醫藥公司，從技術角度，現在在國際上處于什么水平？現在國內的醫藥股的估值和國外比如何？老齡化背景下，哪些領域的公司機會更大？

       

于洋：從技術角度，我認為國內極少數公司屬于國際一線水準。醫藥公司的技術評價大致分為以下幾點：第一個階段是靶點的發現能力，第二階段是根據靶點去研發相關的藥物，比如小分子藥或者生物醫藥最后一個階段就是市場化能力，包括銷售能力等。我認為國內企業和國外一線龍頭差異最大的地方就是前期靶點的篩選能力而非技術生產能力。

這種前期靶點的篩選實際上屬于早期研究領域，最后定格為產品大概需要10-15年的時間，這就意味著需要長時間大量的資本開支和研發費用的投入。所以這并不是技術問題，而是是否有相關資金跟蹤和時間投入。

綜合國內醫藥股每年的復合增速而言，是可以給予其估值一定的溢價。所以我認為總體估值不是很貴。

老齡化背景下比較容易發生的病癥包括糖尿病，心血管疾病和腫瘤等，所以聚焦在這三大領域的公司我認為之后都會有較大的發展。

問：可以分享一下您的醫藥投資心得或體會嗎？您是如何把握買賣時點與控制回撤的？

       

于洋：我從2011年到做醫藥行業研究至今已經七年多的時間，我的投資心得有以下幾點：第一，投資一定要專注。醫藥行業研究壁壘較高，所以專注是必須的。同時，對于很多非專業投資人來說，醫藥行業一只處于估值較高的位置，如果不能根據其邊際變化找到合適的買點，就很難做投資把握，所以這就是醫藥行研需要專注的地方。第二，醫藥行業在任何一個時間點都是有機會的，是長期大牛股的誕生地，一些標桿性公司都是過去十年表現最好的公司。拉長時間來看，這些公司的收益率是遠遠超過主動型基金的累計收益，所以值得長期跟蹤。

買點的掌握主要還是根據安全邊際和股價來選擇，但為防止有些股票買入之后會長期在合理的位置橫盤，還需要把握市場情緒和催化劑對個股的影響。由于市場多變和臨時因素的影響，賣點相對買點更難控制。我認為主要還是根據基本面是否產生了重要變化，或者有沒有更好的替代產品做選擇。

控制回撤我認為就是需要控制倉位以及把握持倉結構，避免持有的股票屬性過于單一。我的組合一般按照433的原則，40%的股票聚焦在符合目前市場趨勢，各方面處于主升浪的公司，30%的股票投資市場還沒有完全發掘的公司，我們會提前做一些研究和布局，另外30%投資于行業龍頭和標桿性個股。

問：您管理的富國精準醫療、富國醫療保健、富國新動力等產品今年以來收益率均超過20%。請問上述產品有何不同？如何選擇？

       

于洋：目前我管理的三只產品，富國精準醫療、富國醫療保健屬于行業主題基金，理論上來說未來發展方向會比較一致，富國醫療保健有個逐步調倉過程。富國新動力是全市場基金，雖然我個人是擅長醫藥行研，但不能保證醫藥未來一兩年都能站在風口，所以從個人發展來講，富國新動力這只產品也會考慮其他行業的一些配置。

富國精準醫療和富國醫療保健的差別在于精準醫療的定位是絕對收益型產品，就是這只產品的倉位其實一直不高，且對于回撤的控制會更加嚴格，而醫療保健的定位是一只相對收益型產品。